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为天地立心

用国者,义立而王,信立而霸,权谋立而亡。

 
 
 

日志

 
 

寻找超长期牛股的基本路径  

2012-11-04 07:36:45|  分类: 战胜华尔街 |  标签: |举报 |字号 订阅

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       巴菲特最核心的投资理念是“买股票=买公司”,买进后只能靠企业经营盈利,不能靠价格波动挣钱。因此他的最核心投资之道就是:“预期现金流贴现”和“寻找有护城河的股票”。只有以此为统领,才能目标明确、方向一致、逻辑清晰、主次分明地建立一个巴菲特投资法则的技术应用流程。

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   流程的第一步是发现有护城河的公司。

  有些公司天生就有护城河的,如受政府管制、需许可经营的、产品和品牌具无可替代性的、对某项业务形成垄断经营的等等,它们大多一望而知。有些公司则需寻找,寻找的途径有三。

  一是股价。股价长期稳步攀升的大多是有护城河的公司。如贵州茅台(600519)等,都是从上市后几乎就一路攀升,及早发现可获不菲收益。这一点希望巴迷们别抬杠说巴菲特从不看股价,他看不看股价,我不知道,你也只是听他说的,即使不看也没关系,因为我们不是复述巴菲特语录,也不是做他的起居注,而是在讲如何运用巴菲特投资法则的技术流程。

  二是业绩。一家公司过去10年的业绩始终优良、稳定,且具有持续而强劲的增长态势,它基本上就是一家有护城河的公司(具体方法可看第二步)。因为从经济周期讲,10年已涵盖了一个信用扩张与紧缩周期,即9到10年的朱格拉周期;并跨越了2到3个库存增减周期,即平均40个月的基钦周期,它的经营业绩基本能反映公司在不同经济状况下的运营情况。

  当然,中国股市历史还短,许多公司上市未满10年就已进入视野,对此要具体情况具体分析。过去股权分置,有流通股和非流通股之分。且定价发行,发行市盈率很低,上市后的再融资有连续3年的盈利与净资产收益率要求。人为做高发行前业绩和增长率,提高发行价格,远没有上市后有良好表现给公司和大股东带来的利益大,因此,越好的公司越倾向把发行前业绩做低一点,给上市后留下足够的增长潜力和回旋余地(沪深股市喜欢炒新股就是在这种背景下产生的)。所以,一些一望而知有护城河的股票仅凭上市前3年业绩,就能知道大概。不是天生有护城河的公司,也可把上市前3年业绩追述作为重要参考。比如,1998年2月上市的虹桥机场(现上海机场(600009)),我们只用了上市前3年业绩追述,对它的盈利和增长状况做了基本定性。而上期提到的豫光金铅(600531),是通过上市前3年业绩加上市后4年缺一个季度业绩找出来的。

  而在市场化发行加全流通后,拼着命抬高发行前业绩,人为地制造高成长幻景,尽可能提高发行价格,捞取更多的现金,顺便将股价基数抬高,好为日后的减持留下更多余地,成为所有上市公司的首选——彻底的市场化总是无耻的。在这种情况下,上市前3年业绩基本就没了参考价值,或只有很少的参考意义,炒新股更是自找棺材朝里睡。因此,除非有十分把握,否则,最好是观察其上市后7年的数据,以涵盖2/3个信用周期和2个左右的库存周期。

  三是从实际生活中发现。这是彼得·林奇常用方法,可参看相关书籍。

  第二步是检验公司的每股收益。

  除了从业绩上发现的股票(因这一步已经完成),其他都要检验其10年甚至10年以上的每股收益,哪怕天生就有护城河的,因为我们买的是收益,不是护城河,许多有护城河的公司盈利其实并不强劲。

  比如黄山旅游(600054)有对中国第一名山的垄断经营权,属天生有护城河的股票。因此,2007年一位“巴菲特式股神”曾大肆鼓吹过它。但检验它的每股收益就可发现,从1997年上市到2006年末,年均复合增长率仅6.93%,不到市场平均水平的2/3,属非常平庸的股票——从1994年以来,我国上市公司年均复利增长为10.82%。这样的股票即便入选,也要等它市盈率达到5倍左右,有了20%左右的初始收益率(市盈率的倒数代表了股票投资的初始收益率),弥补其增长率不足的缺陷后再说。而它当时的市盈率高达36倍!认为有护城河就好,是一种典型的买椟还珠行为。

  以每股收益而非利润总额来检验,是因为:1)它能反映每股盈利的强劲程度,1亿利润和1亿利润没有区别,但1亿利润对1亿股本和对10亿股本,就有了悬殊差异。2)股东所能获得的只有他拥有的那部分股权收益,以每股收益衡量,一目了然。3)它能去除一些伪增长,1亿股本盈利3000万,增资扩股后,达2亿股本和6000万利润,以总利润计,增长了100%,以每股收益计,仍是0.3元。

  看每股收益主要看3点。

  一看每股收益有多高。总是几分、毛把钱的,对其他类型的价值投资或许有意义,但对巴菲特式的投资却没有意义,因为它达不到“盈利强劲”的要求。以往的经验是,每股收益低于0.2元的都可不予考虑,现在市场平均每股收益提高了,我们可以0.3元作为基准。

  二看盈利稳定性。盈利时高时低,上下落差很大,或周期性增加减少的,都不属巴菲特股票。

  道理很简单:1。这种公司大多是随波逐流的公司,或者是经营管理水平很差,甚至有人为调节利润可能。2。这类公司的长期盈利前景难以预测,且它们的复利增长肯定不高。就拿做股票说,今年赚了100%,明年亏了30%,加起来只赚了40%;今年赚20%,明年也赚20%,加起来就有44%的盈利。即使长期复利增长较高,而且也可预测(以后我们会讲到如何预测周期性公司的盈利前景和估值),也还有一个问题:当我们正巧需要钱,需要卖出时,刚好遇上盈利大幅下降,亏就吃大了。

  好公司也会因某种原因,于某一年出现大幅下降,甚至亏损,那就要检验其盈利恢复能力。偶尔一年下降后又重新上升,其后就再没出现过这种情况的也是好股票。这是美国运通1989年到1994年的每股收益:2.70美元、0.34美元、1.59美元、1.58美元、2.30美元、2.68美元。它在1990年出现过大幅下降,业绩降幅达87.4%。但第二年就强劲恢复至1.59美元,其后就一路稳步攀升。巴菲特是在1994年,其每股收益恢复到2.30美元,并预期将创出每股收益新高时买的,谁说巴菲特从不预测今年或明年利润增长的?

  至于利润大幅下降后的一两年内就创出每股收益新高的更是好公司。在这方面,风格与巴菲特迥异的威廉·欧奈尔有很好见解。他的盈利稳定性指标——每股收益相对平均每股收益的乖离率、增长稳定性指标——对年同比增长率做回归分析、盈利大幅下降后的恢复与再创新高能力的考量,都是检验每股收益的最好指标。可见,好的方法和理念是可在不同风格间相通的。

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  对威廉·欧奈尔,人们存在着很多误解,正好比对巴菲特存在很多误解一样。比如,人们一般会把欧奈尔划为趋势投资者、技术投资者行列。其实,在追求业绩增长方面,欧奈尔与巴菲特可互为表里,巴菲特更强调“里”,欧奈尔更注重“表”;巴菲特更强调“因”,欧奈尔更强调“果”;巴菲特注重长期稳定增长,欧奈尔只关注业绩加速增长时段。由此产生的区别是:巴菲特更适合超大资金运作,并可不考虑大盘走势,也更适于长期投资,风险更低。而欧奈尔更适合较小规模的资金运作,风险更大,因为当强劲的增长势头显现时,资金规模过大的资金一旦介入,买盘就会趋之若鹜,使其根本买不到足够数量。而且,辉煌总是瞬间事,欧奈尔的股票在大盘回调时的跌幅通常会超过大盘跌幅的50%左右,所以欧奈尔要把大盘走势作为选股条件之一,并创造了许多技术分析工具,如买入支点、高架紧密型结构、价格强度等。其最佳持股周期一般也在1.5年左右。这一点,我们会在日后做详细介绍。

  三看盈利增长的强劲度与持续性。我们可通过每年的同比增长率,看增长的持续性和稳定性;通过复合增长率,看它的增长强度。近20年来,我国名义GDP的复合增长率在15%左右,公司利润的复利增长率为10.82%。因此,我们可以15%的复合增长为基准,并以13%为最低标准。

  由于送转股会摊薄每股收益,因此,每股收益的高低要看复权前数据,而盈利稳定性和增长率要看复权后数据。比如黄山旅游1997年每股收益0.32元,1999年10转3,2006年又一次10转5,因此,1997年的每股收益是0.32÷1.3÷1.5=0.1641元,1998年每股收益也做如此计算。1999到2005年的每股收益则应除1.5。通过不断提高门票价格,该股14年的复利增长达到了8.9%,近5年的复利增长达到12.47%,但仍不能入选为巴菲特股票。

  由于所有股票都要经过每股收益检验,因此,大规模搜寻可借助数据库,直接从每股收益入手,个别发现的可借助F10中的“分红扩股”。这方面,我推荐聚源数据库,它的动态行情和数据库合一,可以使我们发现任何一只股票时,马上进入所有年份、所有财务数据的分析、检测,如有需要,可直接阅读其历年的报告。

  如果每股收益能通过上述3点检验,那么,我们很可能找到了一个有护城河即长期竞争优势的企业,接下去就要进入全面检测与评估环节。


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